编者按：
经营性公路行业投资具有前期投入大、收益滞后等特点，经营性公路投资基准收益率是企业进行投资决策的重要参数，其确定的合理与否将直接影响到项目投资的成败，也将影响到企业的可持续发展。本文分析了目前我国经营性公路投资基准收益率使用中存在的问题及主要影响因素，提出了基本确定原则，对指导经营性公路行业投资和管理决策具有一定的指导意义。
投资者在选择投资机会，决定方案取舍之前，首先要确定一个该投资项目应当达到的最小收益率目标，是投资者以动态的观点所确定的、可接受的投资方案最低标准的收益水平，这个目标叫做基准收益率。
基准收益率在项目的动态评价中有着极其重要的作用，是项目投资决策的一个评判标准。基准收益率取值的合理与否直接影响到项目取舍，如果定得太高，可能会使许多投资效益好的项目被拒绝；如果定得太低，则可能会接受过多的项目，但其中有些项目投资效益并不好。特别在进行多方案比较时，基准收益率的变动对方案的选择影响很大，有时会得出相反的结论，所以确定合理的基准收益率对投资决策起着决定性的作用。
在市场经济日益发达的今天，企业已成为投资活动的主体，必须承担投资活动的全部结果，特别是对于以投资经营性公路为主业的企业来说，企业通过较长特许经营期的公路收费收入来逐步收回投资，获得利润。经营性公路行业投资具有前期投入大、收益滞后等投资特点，基准收益率确定的合理与否直接关系到投资项目的成败，也将影响到企业的可持续发展。因此，投资经营性公路行业的企业必须根据企业自身情况、市场情况、以及资本市场的情况来确定本企业的基准收益率，以此为依据来选择合适的经营性公路项目并进行投资决策。
以长期贷款利率作标准
在西方发达国家，基准收益率是由企业或个人定出的可接受的投资收益下限，这种方法可使有限的资源与资金尽可能地得到充分利用，它是由企业的决策部门根据企业未来的发展预测和财务情况自行确定的，而且随着条件的变化经常变动。当项目的收益率达到或超过该标准时，企业可考虑对该项目进行投资；若低于这个标准，企业的资本将不用于该项投资，而转向收益率更高的投资项目。
由于企业的类型、市场、环境等的不同，企业间的收益率差别也很大，即使在一个企业内部，不同的部门和不同的经营活动所需要的收益率也不相同，其差别实际上反映了项目所包含的风险性。在确定时，国外一般倾向于采用企业的加权资金成本，而投资项目的预期实际收益率一般应大于资金成本，究竟应该高出资金成本多少，这要取决于企业的环境和它的胆略，企业承担的风险越大，基准收益率就越高，以补偿不能满足的预期收益。联合国工业发展组织向发展中国家推荐的方法是倾向于直接以资本市场的长期贷款利率作为基准收益率，因为长期贷款利率基本上反映了市场的实际利率，以其作为基准收益率可以真实地度量资金的时间价值和机会成本。
更多考虑风险承受能力
目前，国内经营性公路投资常用的基准收益率确定方法有以下四种：
第一种是采用行业或部门发布的统一的基准收益率作为经营性公路项目财务基准收益率，如采用国家发展和改革委员会、建设部联合下发的发改投资【2006】1325号《建设项目经济评价方法与参数》〈第三版〉（以下简称《方法与参数》（第三版））中的专家推荐指标作为基准收益率（公路建设、独立公路大桥、隧道融资前财务基准收益率为6%，融资后财务基准收益率为7%），该推荐指标是根据国家当时的经济状况、资源供求状况、宏观经济调控意图、各行业投资经济效益以及项目评价的实际需要而测算的，对经营性公路投资基准收益率的确定具有一定的借鉴及参考意义。随着社会经济的发展，在这几年间，我国的国民经济状况已经发生了较大的变化，市场经济日益发达，当时推荐的公路行业基准收益率所考虑的财税制度、价格条件以及产业政策也都发生了不同程度的变化，当时推荐的基准收益率作为评判项目和方案优劣的标准已不能随着市场经济的变化来灵活引导投资决策，特别是企业成为投资决策的主体后，承担高风险、获得高收益的能力更强，投资决策更加灵活自主，对基准收益率的时效性、灵活性及适用性要求更高，但该推荐指标在几年内都不会调整，不能灵活反映市场状况及企业自身对风险的承受程度，不尽合理。
第二种是采用当期长期贷款利率加几个百分点作为经营性公路投资基准收益率，这作为一种较为简便的方法来确定资金的时间价值及机会成本，具有一定的科学性及合理性，例如可在当前5年期贷款利率5.94%的基础上加2个百分点，即7.94%作为经营性公路投资基准收益率，但企业将对投资风险的承受能力设定为在当期长期贷款利率加上的几个百分点，具有一定的模糊性及随意性，难以准确反映企业资金价值及承担风险的真实能力，仍有待细化及改进。
第三种是采用资金加权平均成本（Weighted AverageCost of Capital，以下简称WACC）作为经营性公路投资基准收益率，资金加权平均成本主要取决于资金结构或资金组合以及各类资金的期望收益率和借款利率水平。
以项目投资由权益资金和债务资金构成为例：权益资金成本一般取5年期当期国债利率，债务资金成本一般取当期银行长期贷款利率，考虑两种资金的比例，计算出资金加权平均成本，作为经营性公路投资基准收益率。这是一种国际上较为常用的、较为合理的基准收益率测算方法，考虑了资金结构、资金成本及机会成本，但是对投资风险因素的考虑较少，仅将各类资金的期望收益率作为反映企业承担风险程度的主要影响因素。
第四种是参考经营性公路行业内其他企业基准收益率。
例如，选取主营业务收入全部为高速公路通行费收入的5家国内上市公司，作为经营性公路投资项目财务基准折现率的参考。这5家分别是：宁沪高速、东莞控股、华北高速、楚天高速、重庆路桥。通过对这5家上市公司近三年度(2006-2008)财务报告的统计，5家公司近几年净资产收益率指标如表1所示。
根据这5家行业上市公司近3年财务指标，可以得出5家公司的3年平均净资产收益率为8.34%，可以将其作为经营性公路投资基准收益率的参考。这种方法具有一定的可操作性及实用性，能够反映出行业平均基准收益率水平，但是该方法未能考虑企业自身资金实力及风险承担能力等情况，缺少针对性。
可以看出，国外对于基准收益率的确定更多地是考虑企业对风险的承受能力及企业自身情况，而国内更多地是注重资金的时间价值及机会成本，往往对于企业承担投资风险的因素考虑不足。为了适应投融资体制改革的要求，促进产业结构调整，优化项目资本结构，提高投资效益，规避投资风险，满足多元投资主体进行科学投资决策的需要，应根据我国目前的经济状况和未来发展趋势，总结以往的经验，重新思考经营性公路投资基准收益率的影响因素及确定原则。
三大影响因素
经营性公路的投资特点决定了投资前期对于项目的判断及选择的重要性，而在项目评估过程中，合理的基准收益率是一个非常重要的参数，对投资决策的影响举足轻重。结合经营性公路行业投资的实际情况，企业投资基准收益率应考虑资本成本、机会成本和投资风险。
资本成本是企业为取得资金使用权所支付的费用，主要包括筹资费和资金的使用费，不论资金来源于何种渠道。一般情况下，基准收益率不应低于项目借贷资金的资金成本，也不应低于项目全部资金的加权平均成本。
机会成本是指投资者将有限的资金用于拟投资项目而放弃的其他投资机会所能获取的最好收益。对于经营性公路投资项目来说，基准收益率也不应低于投资者权益资本的机会成本。
经营性公路作为长线资产，在运营期的收费收入与多种因素有关，如政策变动、经济环境、竞争性通道的建设等，其收益随着以上因素的变化具有一定的风险性。确定基准收益率的基础是资金成本和机会成本，而投资风险是经营性公路投资应该考虑的最重要的因素，特别是在市场经济条件下，企业对投资风险的自主决策能力和风险承担能力日益加强，在确定基准收益率时对于投资风险因素需更加重视，应将企业承担风险的能力大小作为确定基准收益率的主要影响因素之一。如果企业对投资收益的要求较高，对经营性公路的投资风险的承受能力较强，可以将基准收益率定得高一些，有利于提高资金的使用效率；反之，则可以将基准收益率定得低一些。
四个确定原则
考虑到基准收益率的影响因素，在确定经营性公路投资基准收益率时，企业应注意把握以下4个原则：
趋高性原则、可接受原则、时效性原则以及灵活性原则。
基准收益率应不低于单位资金成本和单位投资的机会成本，表达式为：i c≥m a x｛单位资金成本，单位投资机会成本｝。
在我国，行业基准收益率的测算是由国家或专门的部门负责的，数据长期不变，可应用的数据往往滞后于使用期，而市场环境已经发生了很大的变化。随着我国市场经济体制的完善和与国际接轨，实现国际经济一体化进程的加快，行业垄断的局面将被打破，各个企业之间将展开公平竞争，国家将通过税收政策和准入制度来调节各个产业、行业之间的平衡。
今后，行业基准收益率更多地是作为企业投资决策的参考，而不是企业投资的依据。在具体确定时，可将计算的基准收益率与《方法与参数》（第三版））中的专家推荐指标（公路建设、独立公路大桥、隧道融资前财务基准收益率为6%，融资后财务基准收益率为7%）进行比较，通常将两者的高值确定为企业投资经营性公路的基准收益率。
经营性公路投资的基准收益率经过计算，在按照趋高性原则初步确定后还应考虑企业的实际情况即风险承担能力，以企业可接受的最低收益水平作为项目投资决策的依据，由企业的决策部门根据企业未来的发展预测、财务情况、市场状况自行确定，使基准收益率真正起到帮助企业正确决策的作用。
经营性公路投资项目基准收益率的确定应随着时间的变化、国家产业政策的变化以及社会对环保的重视程度的变化等因素的改变而不断变化，应该坚持动态分析的思想，根据实际情况不断调整企业基准收益率，例如以一年或更短时间作为一个周期来调整，使其更具有时效性，便于企业选择投资项目并及时调整投资策略。
此外，还应根据经营性公路项目特点及企业资金状况调整基准收益率，对于投资风险较小的长线投资项目，应当把基准收益率定得稍低一些，这样可以获得长期稳定的收益。
当企业资金紧张时，应当把基准收益率定得稍高一些，这样有利于将资金投在获利高、短期效益好的项目上，加速资金的增值。
